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對(duì)于美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的交易員而言，即使是平常再遲鈍，在本周伊始或許也已經(jīng)能嗅到諸多不安的跡象……

(資料圖)

在長(zhǎng)期國(guó)債方面，隨著美國(guó)通脹前景依然極具粘性，對(duì)沖基金對(duì)10年期美國(guó)國(guó)債的凈空頭頭寸上周剛剛觸及了創(chuàng)紀(jì)錄的高點(diǎn)。而在短期國(guó)庫券市場(chǎng)上，由于債務(wù)上限僵局的擔(dān)憂不斷放大，1個(gè)月和3個(gè)月的國(guó)庫券收益率曲線則進(jìn)一步出現(xiàn)了歷史性的扭曲。

這一切顯然都預(yù)示著，無論你是哪一領(lǐng)域的投資者，眼下都務(wù)必需要開始密切關(guān)注美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的一舉一動(dòng)。別忘了，十年期美債收益率向來被華爾街視作為“全球資產(chǎn)的定價(jià)之錨”，而短期國(guó)庫券收益率的變動(dòng)，也將直接影響到各領(lǐng)域的短期融資成本，尤其是對(duì)于部分貨幣市場(chǎng)基金而言。

對(duì)沖基金創(chuàng)紀(jì)錄大舉做空十年期美債

根據(jù)美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)(CFTC)的數(shù)據(jù)顯示，截至4月18日，對(duì)沖基金對(duì)十年期美債的凈空頭頭寸已增至了創(chuàng)紀(jì)錄的129萬份，這也是相關(guān)看跌頭寸的連續(xù)第五周增加。

最近的倉(cāng)位數(shù)據(jù)表明，盡管過去一年美聯(lián)儲(chǔ)為遏制通脹而采取的激進(jìn)緊縮政策，對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)產(chǎn)生了負(fù)面影響，但杠桿投資者與美聯(lián)儲(chǔ)一樣相信可以避免經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重下滑。

西太平洋銀行固定收益研究主管Damien McColough表示，對(duì)沖基金可能認(rèn)為通脹將比市場(chǎng)上許多人目前預(yù)期的更具粘性。從表面上看，債市的空頭押注與近期會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退的觀點(diǎn)相悖。

隨著交易員與美聯(lián)儲(chǔ)就政策決策者何時(shí)開始降息的爭(zhēng)論日益激烈，美國(guó)國(guó)債收益率近幾周來不斷上下震蕩，難有清晰的方向。而如果事實(shí)證明美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為利率需要繼續(xù)走高的觀點(diǎn)占據(jù)上風(fēng)，那么對(duì)沖基金的上述行動(dòng)將被證明是正確的。

不過，上述美債期貨市場(chǎng)的持倉(cāng)變動(dòng)也還可能有另一種解釋。Jamieson Coote Bonds高級(jí)投資組合經(jīng)理James Wilson就認(rèn)為，債市交易員期現(xiàn)套利的復(fù)蘇——即對(duì)沖基金購(gòu)買現(xiàn)貨美國(guó)國(guó)債并做空標(biāo)的期貨的做法，可能會(huì)夸大了空頭頭寸。

這些交易涉及購(gòu)買相對(duì)于期貨價(jià)格更為便宜的債券現(xiàn)貨，然后出售期貨以賺取差價(jià)。由于利潤(rùn)通常很小，因此傾向于使用杠桿。

“在一個(gè)存在巨額赤字且沒有更多量化寬松政策的世界里，杠桿基金有更多機(jī)會(huì)通過購(gòu)買現(xiàn)貨債券和出售出現(xiàn)套利機(jī)會(huì)的標(biāo)的期貨來獲利，”Wilson稱。

事實(shí)上，從歷史上看，CFTC持倉(cāng)數(shù)據(jù)創(chuàng)紀(jì)錄背后，并不意味著債市此后的強(qiáng)弱行情就將一邊倒。

在上一次對(duì)沖基金出現(xiàn)創(chuàng)紀(jì)錄的空頭頭寸之時(shí)——2019年，美國(guó)國(guó)債收益率隨后是下降的，即對(duì)沖基金們的持倉(cāng)出現(xiàn)了錯(cuò)判錯(cuò)誤。2021年對(duì)沖基金多頭倉(cāng)位觸及多年高位時(shí)，美債收益率倒是確實(shí)在不久之后有所走低，不過再之后，隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息，美債收益率又出現(xiàn)了飆升。

當(dāng)然，即便創(chuàng)紀(jì)錄的空頭持倉(cāng)本身，對(duì)債市走向并不具有明確的指示性意義，但在眼下美聯(lián)儲(chǔ)迎來政策轉(zhuǎn)變十字路口的敏感時(shí)刻，其本身或許就有著不同尋常的意味存在。美聯(lián)儲(chǔ)將于下周公布5月決議，盡管目前市場(chǎng)已普遍預(yù)期屆時(shí)將再度加息25個(gè)基點(diǎn)。然而，政策制定者一直沒有明確表態(tài)——在此之后他們還需要采取多少措施來控制通脹，這令債市眼下也處于了一個(gè)高度不確定性的時(shí)期。

短期國(guó)庫券持續(xù)面臨歷史性扭曲

除了長(zhǎng)債市場(chǎng)當(dāng)前面臨的高度風(fēng)險(xiǎn)外，對(duì)美國(guó)財(cái)政部可能在未來幾個(gè)月觸及債務(wù)上限“X日”的擔(dān)憂加劇，也導(dǎo)致許多投資者刻意避開某些期限的短期國(guó)庫券，轉(zhuǎn)而涌入其他更安全的期限品種，這直接導(dǎo)致短期國(guó)庫券曲線在過去一周出現(xiàn)了創(chuàng)紀(jì)錄的扭曲。

美國(guó)國(guó)會(huì)將需要提高美國(guó)債務(wù)上限，否則將面臨災(zāi)難性債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)。分析師預(yù)計(jì)，美國(guó)財(cái)政部最有可能在7月或8月耗盡資金。

因此，一些投資者正在有意回避在這個(gè)時(shí)間框架內(nèi)到期的債務(wù)，同時(shí)他們也不得不尋找存放現(xiàn)金的更安全地方——這直接導(dǎo)致了1個(gè)月期美國(guó)國(guó)庫券收益率大幅下跌，1個(gè)月期和3個(gè)月期國(guó)庫券收益率之間的利差，近期已擴(kuò)大到了2001年1個(gè)月期國(guó)庫券推出以來的創(chuàng)紀(jì)錄水平。

法國(guó)興業(yè)銀行(Societe Generale)美國(guó)利率策略主管Subadra Rajappa表示，“你可以看到對(duì)最前端的需求……而往后看，由于對(duì)債務(wù)上限的擔(dān)憂，3-4個(gè)月期的國(guó)債價(jià)格相當(dāng)便宜。”

“有很多現(xiàn)金在觀望。資金離開了地區(qū)銀行系統(tǒng)，進(jìn)入了更大的銀行，然后從那里進(jìn)入貨幣市場(chǎng)基金。而隨著貨幣市場(chǎng)基金的規(guī)模達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄水平，(國(guó)庫券)供應(yīng)又變得不足。”

包括硅谷銀行在內(nèi)的兩家地區(qū)性銀行在3月中旬倒閉，由于擔(dān)心沒有保險(xiǎn)的銀行存款的安全性，對(duì)國(guó)庫券的需求有所增加。但美國(guó)財(cái)政部已經(jīng)削減了短期債務(wù)的發(fā)行量，因?yàn)槠渑c舉債上限相沖突。

道明證券(TD Securities)駐紐約的高級(jí)利率策略師Gennadiy Goldberg表示，“市場(chǎng)很緊張，正在回避債務(wù)上限問題，不幸的是根本無處可去，因?yàn)槠睋?jù)供應(yīng)繼續(xù)被削減。”

美國(guó)一個(gè)月國(guó)庫券收益率周一最新交投于3.40%附近。上周四曾一度跌至3.206%，為10月20日以來的最低水平。該期限國(guó)庫券收益率目前比聯(lián)邦基金利率低約130個(gè)基點(diǎn)左右，這是2008年以來的最大差距。

與此同時(shí)，3個(gè)月期美國(guó)國(guó)庫券收益率在上周四則觸及了5.318%的22年高點(diǎn)。一個(gè)月和三個(gè)月國(guó)庫券之間的利差一度擴(kuò)大到了175個(gè)基點(diǎn)左右的創(chuàng)紀(jì)錄水平。

高盛全球投資研究的數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)上周報(bào)稅截止日后的稅收收入增長(zhǎng)比去年的水平低約30%，這提高了美國(guó)最早將在6月上半月而不是夏季晚些時(shí)候達(dá)到其借款上限的可能性。眾議院本周預(yù)計(jì)將對(duì)共和黨主導(dǎo)的債務(wù)和支出法案進(jìn)行投票。

值得一提的是，在本周一，由于市場(chǎng)對(duì)美國(guó)政府債務(wù)違約的擔(dān)憂不斷發(fā)酵，美國(guó)一年期信用違約互換(CDS)的價(jià)格已進(jìn)一步飆升至了有史以來的最高水平，遠(yuǎn)高于2008年的全球金融危機(jī)和2011年的上一次債限危機(jī)時(shí)。

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