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目前私募業內對參與雪球產品的潛在收益，以及未來雪球產品相關行權的潛在損失風險分歧較大。盡管有頭部私募堅稱當前不看好，但多數受訪私募對其未來收益及作為風險對沖工具的價值，仍然持中性偏積極觀點。

受外盤波動等因素影響，近期A股市場出現寬幅震蕩，中證500指數等與雪球產品看跌期權掛鉤的指數一度出現明顯回調。

(相關資料圖)

中國證券報記者從私募業內了解到，A股震蕩等因素或可能帶來雪球產品潛在行權風險。目前私募業內對參與雪球產品的潛在收益，以及未來雪球產品相關行權的潛在損失風險分歧較大。盡管有頭部私募堅稱當前不看好，但多數受訪私募對其未來收益及作為風險對沖工具的價值，仍然持中性偏積極觀點。

知名私募不看好

國內知名宏觀對沖私募半夏投資日前表示，當前購買雪球理財、建倉雪球類期權，潛在的風險顯然已經高于去年四季度建倉的時候。隨著潛在收益顯著下降，潛在風險上升，隨著時間變化，雪球類產品從一個好的選擇，變成了一個已經不是那么好的選擇。

半夏投資創始人李蓓稱，從潛在風險來看，中證500指數絕對點位較當時高5%以上；國內的利率水平顯著高于當時；國內機構的股票倉位顯著高于當時。綜合來看，當前建倉雪球類期權，潛在的風險已高于去年四季度。

在此次半夏投資發聲“不看好”之際，記者也從私募業內了解到，作為主要追求長期絕對收益的資管機構，目前國內有意愿或已經參與雪球類期權產品投資的股票策略私募機構較多。

知名私募基金經理董承非2月表示，此前半年，其初步嘗試衍生品和融券，對熨平私募組合的波動起到了有效作用，后面會考慮加大對該領域的嘗試。此外，仁橋資產、遠信投資等知名大型私募也均曾表示，會使用期指、期權或雪球產品等金融衍生品相關工具進行股票現貨的風險對沖，降低產品凈值波動。今年2月A股震蕩調整時，上海一家中型私募負責人也向記者表示，其正計劃將雪球產品等對沖工具納入公司專戶產品的投資組合。

觀點分歧較大

值得注意的是，對于半夏投資前述偏謹慎的投資觀點，不少接受記者采訪的私募機構則并不完全認同。

知名量化私募念空科技總經理王麗表示，目前隨著股指期貨貼水的收窄，雪球的票息相比去年年底時的確出現明顯下降。而實際的投資風險，更主要與指數的估值水平、估值歷史分位水平掛鉤。目前，中證500指數處于歷史估值分位數相對比較低的位置，雖然較2022年全年的低點有一定上漲，但漲幅并不大。而且未來隨著經濟的復蘇，中證500指數本身的成長性仍是相對確定的。

蝶威資產研究總監濮元愷進一步介紹，雪球產品的本質是投資者賣出中證500等指數的看跌期權，獲得相對高于傳統固收產品的期權費，但對應的風險的確大于傳統固收產品。在當前環境下，A股市場已經歷2022年全年的顯著下行和2023年上漲后的回調，利空因素已經釋放，國內貨幣環境也整體寬松，市場下行空間有限。

萬豐友方副總經理張偉認為，雪球類產品的票息主要與標的指數的波動率以及相應股指期貨的貼水相關。作為雪球產品最主要的掛鉤標的，中證500指數在2022年下半年以來波動率明顯下降，同時由于市場中性策略相對低迷，中證500股指期貨的貼水也處在歷史較低水平。這些因素共同導致在目前時點，掛鉤中證500指數的雪球產品票息相較之前低了很多。整體而言，對于雪球類產品，一方面，投資者并不能簡單將其當成固收產品，而應該充分理解其發生極端風險的可能；另一方面，與2022年年末時的高票息相比，雖然目前相關票息性價比下降，但在當下無風險利率不斷下降的背景下，雪球類產品仍然可以關注并適度參與。

關注投資時機

對于雪球類產品的具體投資策略，相關受訪私募提示，因現貨指數可能發生大幅波動而造成的極端風險的確不能忽視，但更重要的是應關注合適的投資時機。

王麗認為，雪球產品適合在指數相對低位、票息比較有吸引力的情況下進行配置。在這種時機下，可以降低敲入風險，同時也有更大的勝率在到期時獲得票息。

而對于私募機構等專業投資者而言，濮元愷表示，合適的投資時機應當是結合自己的產品運行階段、其他資產組合已實現收益，以及產品凈值波動率等多個情況綜合而定。整體而言，雪球產品對于私募管理人可以作為一個風險對沖工具，而不能作為重配的一類資產。作為私募管理人，應該充分認識到極端情況下買入雪球產品的風險，同時考慮資金久期與雪球久期的匹配程度；在合適的時機，可以考慮通過認沽期權來進行一定保護。

王麗表示，量化指增策略疊加指數看跌期權(簡稱“氣囊指增”)，能夠通過支付期權費，對指增產品的下行風險進行保護，并且可以根據不同需求定制不同厚度的氣囊墊。相關產品在指數下跌的市況下，可減少指增產品的回撤；在指數上漲的市況下，可以獲得指數上漲和超額收益的增強。整體而言，相關雪球類期權產品在投資上可作為風險管理的一類工具。

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