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來源：華夏基金

時光飛逝，仿佛須臾之間，我們已揮手作別了2023年上半年。

這半年間，滬指經歷了震蕩盤整跑了個來回，但市場的走勢卻有些難以把握。作為一個老基民，挖掘基的心情也隨之坐了一輪跌宕起伏過山車，喜怒哀樂悉數嘗盡。

(資料圖片僅供參考)

回到當下，無論大家的感受如何，下半年已經拉開序幕。在這個重要的時間節點，不妨跟挖掘基一道回顧一下A股市場上半年的表現，再聊聊下半年的應對。

PART 1 年中回顧

01 上半年A股為何波折反復、震蕩明顯？

——市場預期與現實的變化與回擺

在現實與預期的反復拉扯中，上半年的A股經歷了來回的波折。

第一階段是年初至春節前的“強預期、強現實”。

春節前，伴隨著疫情防控優化措施落地、地產政策“三箭齊發”，投資者對于經濟復蘇的預期高漲，期間公布的經濟數據亦較為強勁。在“強預期、強現實”的行情下，市場呈現普漲。

第二階段是春節后至4月底的“強預期、弱現實”。

春節之后，有部分投資者開始擔憂復蘇的持續性，之前十分樂觀的經濟預期在這一階段略有修正，但整體來看，投資者對于經濟復蘇的預期仍然較強。從實際的經濟數據來看，這一階段的經濟數據喜憂參半。而在“強預期、弱現實”的背景之下，上證指數的走勢也較為波折。

第三階段是4月底至年中的“弱預期、弱現實”。

全國兩會、央行貨幣政策一季度例會以及4月的政治局會議對于經濟的表述均較為樂觀，在政策方面也有較強的定力，這使得投資者對于政策強刺激的預期逐漸落空，疊加陸續公布的經濟數據中有部分不及投資者預期，市場開始進入“弱預期、弱現實”的狀態，上證指數在這一時期的表現也較弱，行業普跌。

（來源：光大證券）

02 上半年的市場表現有什么特點？

——愈演愈烈的結構性行情，海水與火焰

如果要用一個詞來概括上半年的市場行情，那必須是“分化”。

一邊是人工智能和“中特估”等概念此起彼伏，TMT板塊一路狂飆；另一邊是新能源、醫藥等新興產業集聚的創業板一度陷入調整。

從寬基指數來看，2023年上半年，小盤風格的國證2000上漲7.1%領跑。A股14個核心寬基指數經歷了從“普漲”、“分化”到“普跌”，僅有國證2000（小盤）、中證1000（中小盤）、紅利指數（高股息）和科創50（科技成長+自主可控）跑贏了滬指。

與此同時，深證成指表現平平，滬深300指數年內收益轉負，而在春節前表現領先的MSCI A50指數、創業板指數則是震蕩收跌。

（來源：Wind）

從大類風格來看，僅有科技（TMT）在人工智能熱潮的催化下大幅上漲25%領先滬指，先進制造受汽車和機器人概念利好提振收紅，其余風格普跌，而醫藥醫療和消費的跌幅均超過6%。

（來源：Wind，申萬大類風格指數，統計區間：2023/1/1-2023/6/30）

從行業表現來看，31個申萬一級行業中，僅有11個行業的漲幅跑贏了上證指數，單一向好“相對大盤勝率”僅有35%。其中，TMT方向的傳媒、計算機、通信、電子“一馬當先”，“穩增長”方向的家用電器和汽車、“中特估”方向的建筑裝飾和石油石化亦表現不俗。

（來源：Wind，申萬一級行業指數，統計區間：2023/1/1-2023/6/30）

只不過，表現最好的通信（+50.7%）與表現最差的商貿零售（-23.4%），在上半年的相對收益就相差了74.1個百分點，盡顯行業間的分化與參差。在大盤收漲3.7%的背后，賺錢的難度反而有所增大。選對了方向就是結構性牛市，賺得盆滿缽滿；選錯了方向就是云泥之別，投資的難度猶如逆水行舟。

03 上半年的基金表現有什么特點？

—— “AI+”成為勝負手，指數基金表現亮眼

挖掘基統計了全市場權益類基金（股票型+混合型）在上半年的表現，并列出了其中的前20名，如下圖所示：

（來源：Wind, 統計區間2023-3-1至2023-6-30，重倉行業數據、基金規模源自2022年報，只含主代碼）

我們不難發現，此輪上漲幅度靠前的基金基本都擁有以下共同的特質。

第一，重倉方向趕上了風口。

今年上半年，在人工智能投資浪潮催化下，TMT成為絕對的主線。復盤年初以來各大行業的表現， TMT板塊在漲幅排名中絕對領先，而排名前20的基金無一例外都與TMT概念相關，重倉行業主要聚焦于傳媒和計算機。

第二，指數基金成為贏家。

排名前20的基金中，有16只都是被動指數型基金，指數基金在這樣的結構性行情下優勢凸顯。核心原因在于，指數型基金（含ETF和ETF聯接）的定位非常明確，就是跟蹤對應的指數，在建倉期之后都是高倉位運行。因此當所跟蹤的板塊恰好處于風口、存在趨勢性機會的時候，它就會漲的特別好，甚至超過很多主動管理的基金，能夠最大化捕捉收益。

第三，基金規模不大，“船小好調頭”。

除了指數型基金，前20中還包括4只主動管理基金，它們的共同特點是，基金規模全部在10億元以下，甚至包括部分“迷你”基金。年初以來的結構性行情中板塊輪動頻繁，如果基金規模不大，則更容易適當調倉換股，把握市場的結構化機會。

PART 2 年中復盤

盡管指數層面在上半年的整體表現波瀾不驚，但伴隨著得而復失的收益率、并不顯著的賺錢效應、以及踏空“AI+”的無奈，市場情緒一度陷入悲觀。

不少投資者的核心疑問在于：“為什么滬指在3200點跑了個來回，我的錢卻沒跟著回來？”

其實，我們從剛才的回顧當中已經可以瞥見一些端倪，暴漲的人都是相似的，沒有掙錢的人則各有各的原因。

原因一：持倉不在風口，上漲乏力

上半年市場資金主要聚焦人工智能，TMT的成交占比一度達到極致，而醫藥、新能源、食品飲料等前期熱門板塊似乎都面臨著“被抽水”的困境。

客觀來說，市場風格輪動的確長期存在，背后的成因既有長期的宏觀經濟周期，又有中長期的產業周期，也有相對短期的庫存周期，并且還有突發事件帶來的情緒影響。風水輪流轉，只要投資邏輯還在，就會有各自亮眼的時候。

以動漫游戲指數（930901）為例，不能只看到它今年以來上漲超70%的強勢，就忘了它去年下跌33%表現墊底。有時候蟄伏也并非全然壞事，市場的風口總是突如其來，行情的點燃時常只需要一個契機。比如本輪“AI+游戲”的刺激下，動漫游戲就走出了氣勢如虹的大漲，去年定投游戲ETF的小伙伴有多苦，今年就有多甜。（來源：Wind，指數歷史走勢不預示未來表現，不代表基金產品收益）

如果你持有的基金質地沒有問題、前景沒有發生變化，只是因為入場時點、市場風格等問題短時間內表現較差就草草離場，很可能最后是割肉虧損，增加沉沒成本。

原因二：頻繁操作，追漲殺跌

當市場頻繁波動時，有些投資者存在投機思想，希望博取短線收益，因此頻繁進出、過度交易。但想要在不同行業之間快速轉換，對擇時的要求都很高，沒那么容易。

海通證券曾經做過一個模擬測算，假設將全市場的主動股混基金視為一只基金，按照每20個交易日、60個交易日、120個交易日以及完全不換手進行測算，最后發現：

①投資者申贖越頻繁、交易越頻繁，收益越差。

②針對業績相同的產品，高換手對于真實收益有明顯拖累。

也就是說，長期投資是獲取基金收益的重要因素，隨著持有周期拉長，投資者的整體收益有望抬升。

而且，即便手上的持倉在本輪行情中沒有趕上風口，并沒有收獲大漲，也并不代表基金或是板塊的質地不佳。

首先，有的基金經理的投資風格更偏均衡持倉，不會過度集中投資某個行業，那也有可能會削弱上漲力度，但這并非壞事，而是一種投資策略。

其次，在當前板塊輪動迅速的大A，只要行業投資邏輯沒有發生變化、產業趨勢還在，都有迎來補漲的機會，中長期的行情也不會輕易結束。

PART 3 后市應對

下半年的行情從“開門紅”中開啟，對于后市，在心態方面我們不妨樂觀一些。

往深處剖析，雖然市場什么時候可以完全走出來難以精準預判，但我們可以確定的是，在復蘇大方向不變的今年，處于企業盈利上行期的A股的確在一個向下空間有限、向上反彈可期的位置。

首先，4月以來市場逐步悲觀的重要原因之一是各類宏觀數據的短期波折，A股整體盈利預期經歷了快速下調。但是，一方面，我們即將進入“N字形”復蘇的第三階段；另一方面，6月以來，盈利預期環比調整水平回到0%附近，未來市場預期有望趨于穩定。（來源：長江證券）

其次，伴隨著央行的“超預期”降息、國常會研究推動經濟持續回升向好的一批政策措施，新一輪穩增長的號角已經吹響。而復盤A股歷史上經歷的每一個低谷，對于市場開啟新一輪上漲的重要信號，就是刺激政策的切實落地。

最后，市場既然陷入過悲觀，那么情緒的鐘擺擺向悲觀的極致后，必然面臨回擺。

一方面，盡管匯率的擾動引發投資者擔憂，實際上目前的匯率已經是16年以來的極低水平，央行政策工具儲備豐富。

另一方面，當前經濟、政策、市場情緒三重預期均處谷底，預期足夠悲觀，便是為后市走出預期差留下了更大的可能性，“已經在谷底，怎么走都是向上”。

而且，從股債性價比上來看，過去十年創業板指PE-TTM比目前低的時間僅有4.9%，萬得全A的PE-TTM也處于2000年以來28%分位點的低位，位置上走勢仍低于歷次底部反彈時期的中位趨勢，下半年市場仍在高勝率的區間。（來源：Wind）

風格上，仍然建議以成長為主線，短期仍以反轉投資和主題投資為主要特征，但成長產業投資的特征逐漸增強，如遇情緒、利空等影響導致錯殺不應悲觀，反而值得逆勢布局。

行業上，當前成長風格主要分布在TMT、醫藥、軍工和機械，按照歷史經驗，三季度往往是景氣投資更加有效的時間窗口。預計當前估值分位低、同時下半年較上半年提升較快的方向集中在電子、計算機信息化和醫藥的部分方向；人工智能性價比當前在均值附近，但對于AI所代表的第四次科技革命，保持積極態度。

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