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事件

(資料圖片)

4月30日，國家統計局公布4月PMI指數，制造業PMI為49.2，前值51.9；非制造業PMI為56.4，前值58.2。

一、制造業產需雙雙回落，生產仍處于擴張區間、地產鏈和外需的拖累較大

制造業PMI超季節性回落，但生產經營預期仍處于高景氣區間。4月，制造業PMI錄得49.2%、較3月回落2.7個百分點，回落幅度大于近5年平均的0.6個百分點。4月PMI多數指標均有所回落、生產和新訂單的回落幅度較大，但生產經營預期依然保持高景氣、僅小幅回落0.8個百分點至54.7%。

制造業產需雙雙回落，或與地產鏈低迷、外需拖累等有關。4月，生產指數和新訂單指數分別較3月回落4.4、4.8個百分點至50.2%和48.8%，生產仍處于擴張區間。內需走弱或主要緣于地產施工活動低迷，4月以來螺紋鋼產量和價格趨于下行、以黑色系為代表的高耗能行業PMI較3月大幅回落3.2個百分點至47.9%。與此同時，積壓出口釋放后、外需明顯承壓，新出口訂單回落2.8個百分點至47.6%，帶動外需依賴更強的裝備制造業PMI回落2.8個百分點至50.1%。

行業分化影響下，中小型企業產需韌性凸顯。中小企業更多處于下游行業、受產需回落影響較小，4月中型和小型企業PMI分別回落1.1和1.4個百分點至49.2%和49%。而大型企業多處于上游產業鏈、生產和需求的拖累較大，PMI回落4.3個百分點至49.3%、年初以來首次進入收縮區間。與此同時，出口更為活躍的小型企業受外需的拖累也更大，小型企業新出口訂單回落5.2個百分點至46.9%。

二、穩增長落地效果不斷顯現，服務業修復動能持續增強

非制造業PMI強于制造業，建筑業和服務業均保持高景氣。4月，非制造業PMI錄得56.4%、遠好于制造業的49.2%。建筑業的貢獻仍較大、PMI錄得63.9%，服務業PMI回落1.8個百分點至55.1%、仍處于高景氣區間，線下活動修復和服務業新經濟表現亮眼。與此同時，建筑業新訂單指數和業務活動預期指數分別回升3.3、0.4個百分點至53.5%、64.1%，服務業新訂單指數和業務活動預期指數繼續保持高景氣度，分別錄得56.4%和62.3%。

穩增長落地效果不斷顯現，線下活動延續改善、服務業修復動能持續增強。4月，土木工程建筑業商務活動指數繼續高于70%，穩增長“加力”帶來的基建投資落地提速、持續托底經濟。場景恢復提振下，高頻數據顯示商務出行需求和居民消費需求持續改善，服務業內生增長動能不斷增強。央行調查顯示，未來三月居民預計在社交文化娛樂和旅游方面增加支出的占比大幅回升、大額商品方面增加支出的占比仍處歷史低位，同樣映射當前服務強商品弱的需求格局。

重申觀點：目前仍處于經濟復蘇早期，不必過度解讀4月PMI的超預期回落。隨著政策落地效果的逐步釋放、場景恢復帶來的線下活動持續改善，經濟增長內生動能將逐步修復，經濟無需過度悲觀。

風險提示

政策落地效果不及預期，疫情反復。

報告正文

一、制造業產需雙雙回落，生產仍處于擴張區間、地產鏈和外需的拖累較大

制造業PMI超季節性回落，生產仍處于擴張區間。4月，制造業PMI錄得49.2%、較3月回落2.7個百分點，回落幅度大于近5年平均的0.6個百分點（不包括2022年）。4月PMI多數分項指標不同程度回落、生產和新訂單的回落幅度較大。平滑波動后，生產向上的趨勢沒有變、但邊際有所放緩，需求拖累開始顯現、新訂單指數3月移動平均較上月下降0.7個百分點。EPMI的表現類似，需求端的回落較生產端更明顯。

制造業產需雙雙回落，或與地產鏈低迷、外需拖累等有關。4月，生產指數和新訂單指數分別較3月回落4.4、4.8個百分點至50.2%和48.8%。內需的拖累或主要緣于地產施工的走弱，4月以來螺紋鋼產量和價格均趨于下行、以黑色系為代表的高耗能行業PMI較3月大幅回落3.2個百分點至47.9%。與此同時，積壓出口釋放后、外需明顯承壓，新出口訂單回落2.8個百分點至47.6%，帶動裝備制造業PMI回落2.8個百分點至50.1%。此外，消費品行業PMI回落2.1個百分點至49.8%，回落幅度明顯小于制造業整體。

產需回落下仍有積極信號，生產經營預期仍保持高景氣。4月，制造業原材料庫存指數和產成品庫存指數分別下降0.4、0.1個百分點至47.9%和49.4%，指向去庫或進一步加快。制造業生產經營預期依然保持高景氣、僅小幅回落0.8個百分點至54.7%，渣打中國中小企業信心指數錄得53.3%、為近一年來的次高點。

行業分化影響下，中小型企業產需韌性凸顯。中小企業更多處于下游行業、受產需回落影響較小，4月中型和小型企業PMI分別回落1.1和1.4個百分點至49.2%和49%。而大型企業多處于上游產業鏈、生產和需求的拖累較大，PMI回落4.3個百分點至49.3%、年初以來首次進入收縮區間。與此同時，出口更為活躍的小型企業受外需的拖累也更大，小型企業新出口訂單回落5.2個百分點至46.9%。

二、穩增長落地效果不斷顯現，服務業修復動能持續增強

非制造業PMI強于制造業，建筑業和服務業均保持高景氣。4月，非制造業PMI錄得56.4%，較上月回落1.8個百分點、遠好于制造業的49.2%。建筑業PMI對非制造業貢獻仍較大、回落1.7個百分點至63.9%，其中土木工程建筑業商務活動指數繼續高于70.0%，穩增長“加力”帶來的基建投資韌性較強。服務業PMI回落1.8個百分點至55.1%、繼續保持較高景氣水平，線下活動修復和服務業新經濟表現亮眼，交運、住宿等景氣度均高于60%，電信服務、軟件服務等繼續位于57.0%以上較高景氣區間。

穩增長落地效果不斷顯現，但地產對就業拖累有所增大。4月，建筑業新訂單指數和業務活動預期指數分別回升3.3、0.4個百分點至53.5%、64.1%，或指向新一輪基建項目釋放、持續托底經濟。與此同時，建筑業從業人員指數超季節性回落3個百分點至48.3%，或指向地產施工較弱、對就業的吸納有所減弱。

線下活動延續改善、服務業修復動能持續增強。4月，服務業新訂單指數和業務活動預期指數分別回落2.1、0.9個百分點至56.4%和62.3%、仍位于高景氣區間，回落基本符合季節性。場景恢復驅動線下活動持續改善，服務業內生增長動能不斷增強。一季度央行調查顯示，未來三個月居民預計在社交文化娛樂和旅游等方面增加支出的占比大幅回升，在大額商品方面增加支出的占比仍處于歷史低位，同樣映射了當前服務強商品弱的格局。

重申觀點：目前仍處于經濟復蘇早期，不必過度解讀4月PMI的超預期回落。隨著政策落地效果的逐步釋放、場景恢復帶來的線下活動持續改善，經濟增長內生動能將逐步修復，經濟無需過度悲觀。

風險提示

1、政策落地效果不及預期。債務壓制、項目質量等拖累政策落地，資金滯留金融體系等。

2、 疫情反復。國內疫情反復，對項目開工、線下活動等抑制加強。

本文來自：國金證券股份有限公司于2023年04月30日發布的《復蘇路上的小波折——2023年4月PMI點評》

分析師：趙偉 SAC 編號：S1130521120002 ；楊 飛 SAC 編號：S1130521120001

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